2022年2月，俄乌抵触迸发打乱了全球供应链的安稳，导致全球物价快速上涨，通胀压力遍及上行（见图1）。为遏止通胀，美联储与欧央行不得不大幅加息。到12月，美联储已接连加息7次，加息起伏累计高达425个基点；欧央行接连加息4次，加息起伏也累计达250个基点（见图2）。全球其他经济体为应对欧美加息导致的辅币价值下降与资金外流压力，也纷繁跟从加息（见图2）。受此影响，全球经济增速持续走低，IMF和OECD估计2022年全球GDP增速将别离下降至3.2%和3.1%[1],[2]，世界银行则将2022年全球GDP增速下调至2.9%[3]。

  展望2023年，估计在紧缩的钱银方针影响下，全球通胀或出现显着回落，然后步入下行通道。但持续的加息也将进一步削弱全球经济添加动能，导致全球经济大概率会走向温文阑珊。各国财务方针或将转向活跃，以加强对经济的支撑效果。IMF估计2023年全球GDP增速弱于2022年，下滑至2.7%[4]；OECD更是将2023年全球GDP增速下调至2.2%[5]。

  2022年3月起，美国通胀加速上行，6月CPI同比增速高达9.1%，中心CPI9月已达6.6%（见图3）。从各细项来看，构成美国高通胀的要素首要包含动力、食物、住所与交通运送的价格，11月别离到达13.1%、10.6%、7.8%和7.8%（见图4）。为应对持续的通胀，美联储不断加息，导致美国企业融本钱钱大幅攀升，出资志愿敏捷下滑，美国ISM制作业与非制作业PMI接连下降，11月制作业PMI更是跌至荣枯线年，俄乌抵触对全球动力供应的影响或逐渐下降，原油供需严峻局势将有所缓解，有助于动力CPI出现回落，削弱对通胀的奉献。一起，跟着俄乌及第三方国家到达粮食运送协议，全球粮食供应严峻的状况也将有所缓解，然后将削弱食物端对通胀的拉动效果。估计2023年美国通胀水平将逐渐回落。但是，在快速加息的脚步下，美国经济正逐渐放缓，估计2023年难以完结软着陆。从个人收入来看，美国雇员酬劳当月同比持续下行（见图6），然后对消费开销将构成压力；从作业来看，美国新增非农作业人数正逐渐放缓（见图7），后续经济增速受阻也将持续连累作业数据的走势；从地产出资来看，在美联储持续加息之下，美国房贷利率敏捷上升（见图8），居民房贷压力骤增，导致美国新屋出售数量与开工数量回落显着（见图9）。因为加息进程没有完毕，房贷利率将难以出现显着回落，故将持续按捺地产出资，然后连累经济添加；从工业出产来看，美国工业出产指数已出现放缓痕迹（见图10），预示经济下行压力正不断增大；从国债收益率来看，美国10年期国债与2年期国债收益率的差值自2022年7月以来持续为负且不断扩展，收益率倒挂也预示美国经济将大概率出现阑珊。

  2022年俄乌抵触的加重导致欧洲动力局势扶摇直上，以天然气和原油为代表的动力价格敏捷上升，IPE英国天然气期货收盘价一度涨至570便士/色姆的高点，IPE布油期货收盘价也在俄乌抵触迸发不久就飙升至129.47美元/桶的高点（见图12），然后带动欧洲首要国家通胀屡立异高（见图13），大幅提高了欧洲经济的运转本钱，经济阑珊痕迹已然闪现。自2022年以来，欧元区首要国家与英国的制作业PMI不断下行，并持续坚持在50%的荣枯线），顾客决心指数与出资决心指数也长时间坚持负值（见图15）。

  展望2023年，因为欧洲是重要的动力进口经济体，动力项的通胀水平占悉数通胀水平的大部分（见图16），因而估计2023年若欧洲固执与俄罗斯动力脱钩，则后续供应端的冲击仍将激烈地推进欧洲通胀上行。一起动力价格的不断上涨又将持续推升欧洲工业企业的出产本钱。虽然欧洲央行很或许会不断采纳加息方法来应对高通胀，但高利率又会对需求构成显着的束缚，然后将进一步削弱欧洲经济的添加动能，欧洲经济很或许步入滞胀阶段。一起，2022年以来，欧元区政府部分杠杆率逐渐下降，赤字占GDP比重也在不断下降（见图17），欧洲各国政府偿债压力正逐渐缓解，若主权评级能坚持安稳，则违约危险可控。而欧洲央行虽然为应对通胀采纳了大幅加息的办法，但一起也针对欧债危机危险推出了大盛行紧迫购买方案（PEPP）换回的再出资、反金融碎片化东西TPI等新举措，然后将缓解商场的忧虑心情。归纳来看，欧洲经济堕入滞胀或许性较大，但很难再次演变成欧债危机。

  2022年，日本经济添加出现耐性，归纳PMI从年头的荣枯线以下已上升至年底的荣枯线），GDP同比由一季度0.8%上升至三季度1.3%（见图19），疫情后经济反弹力度显着。这也使得在兴旺经济体纷繁加息、紧缩钱银的布景下，日本仍坚持宽松的钱银方针。自年头开端，日本央行购买国债规划不断攀升，至年底购买规划已添加至557.49万亿日元，较年头添加7.09%（见图20），然后坚持10年期日本国债收益率0.25%的上限水平（见图21）。但日本高度老龄化束缚了老年人外出消费志愿，使得日本防疫方针铺开后促消费修正的效果欠佳（见图22）。一起，日本通胀水平不断抬升，11月CPI与中心CPI同比已别离上升至3.8%和3.7%，接连8个月超越日本央行设定的2%的通胀方针（见图23）。

  展望2023年，俄乌抵触对全球动力供应的影响将逐渐下降，或带动油价下行。一起，日元价值下降的滞后效应也将逐渐闪现，然后或促进日本交易条件边沿改进（见图24），为经济添加将供应支撑力气。与此一起，日本政府对入境游的康复也将在必定程度上促进日本经济的添加（见图25）。此外，因为到2022年11月，CPI与中心CPI同比已接连8个月超越央行的通胀方针，因而日本央行已具有收紧钱银方针的开端条件。尤其是12月20日，日本央行超预期放松了收益率曲线操控（YCC）的束缚，将其方针上限由0.25%上调至0.5%，然后开释出激烈的钱银方针收紧信号。而且叠加全球首要兴旺国家钱银方针收紧的布景，估计2023年日本央行钱银方针转向紧缩的概率较大。

  2022年，新式商场经济康复态势杰出，内需与外需持续复苏，然后驱动经济敏捷修正。印度顾客决心指数快速上扬，从年头55.5上涨至11月83.5，已挨近疫情前85.7的水平（见图26）；越南一至四季度的GDP累计同比增速别离到达5.03%、6.42%、8.83%和8.02%（见图27），经济添加态势杰出；巴西工业出产指数自年头起触底反弹，至10月已上升至91.27（见图28）；泰国旅工作复苏敏捷，入境游客数量同比增速自年头开端快速上升，最高达13379.05%（见图29）；马来西亚虽然近期出口增速有所下滑，但全年都坚持在14%以上（见图30）。不过，新式商场国家仍面对通胀压力，到11月，印度、越南、巴西、泰国、马来西亚的CPI增速别离上升至5.88%、4.37%、5.90%、5.55%、4%（见图31），较疫情前皆有所抬升。为此，大部分新式商场国家都纷繁采纳紧缩的钱银方针，以应对通胀的上升，如马来西亚央行于11月3日决定将方针利率从2.5%上调至2.75%，这也是马来西亚央行自5月以来第四次上调方针利率；越南央行于10月24日宣告上调方针利率，再融资利率从5%上调100个基点至6%，贴现率从3.5%上调至4.5%，这也是越南央行在一个月内第2次大幅加息；印度储藏银行于9月30日宣告将基准利率上调50个基点至5.9%，这是印度储藏银行5个月内第四次加息。

  展望2023年，跟着全球防疫方针放松，新式商场国家经济活动将逐渐康复正常化，然后有助于经济的持续添加。但因为新式商场国家的经济结构多以外向型结构为主，因而对外需依靠较强。而全球经济尤其是兴旺经济体在2023年却大概率面对温文阑珊的危险，因而对新式商场国家的出口或将构成必定冲击，然后导致新式商场国家经济增速出现放缓。一起，美联储持续加息以及美元大幅增值，也将持续加重新式商场国家的钱银价值下降、本钱外流、通胀上升等压力，然后导致政府与私家部分的债款担负加重，再融资难度加大。若部分新式商场国家此刻又面对经济添加受阻、世界出入失衡、短期债款激增等多重压力，则迸发债款危机的危险将较高。

  2022年，我国经济增速动摇剧烈，一季度GDP同比增速到达4.8%，但受疫情冲击、内需放缓等要素影响，二季度GDP同比增速又下滑至0.4%。跟着疫情逐渐平缓，出资与消费稳步复苏，拉动三季度GDP同比增速上升至3.9%（见图32），但与年头拟定的5.5%增速方针仍相距较远。四季度开端，疫情敏捷反弹，多地管控办法再度加强，然后阻断了出产与消费持续康复。到11月，制作业PMI降到48，低于50的荣枯线，人均消费性开销累计同比也下降至-0.2%，接连两个季度坚持负添加。虽然全年数据仍未出炉，但全体来看，2022年经济体现不及预期。

  展望2023年，跟着疫情防控方针优化，疫情对经济的连累将不断减轻，社会出产与日子次序将逐渐康复正常，经济增速有望取得显着改进。2022年12月中心政治局会议提出了稳中求进的作业总基调，着重2023年要“杰出做好稳添加、稳作业、稳物价作业，有用防备化解严峻危险，推进经济运转全体好转”，特别提出要“完结质的有用提高和量的合理添加”。把质的有用提高和量的合理添加混为一谈，十分值得重视，也为2023年稳中有升的经济展开局势供应了充沛的方针基调支撑。估计2023年经济增速将逐季攀升，全年经济增速或上升至5%以上。

  2022年，我国出口增速出现前高后低态势，1-9月，出口金额同比均匀为12.51%，但受海外需求放缓影响，10月扶摇直上，录得-0.2%的负添加，11月降幅扩展至-8.9%（见图35）。不过，我国交易比例优势依然相对安稳，以美国和欧元区19国作为终端需求国来看，比例别离根本坚持在12.3%~15.4%和14.9%~18.2%（见图36）。

  展望2023年，全球服务业PMI和制作业PMI已进入下行通道（见图37），预示全球经济添加动能趋弱，外需增速大概率回落，然后将对我国出口构成连累。一起，在工业搬运的布景下，以越南为代表的的新式商场出口交易正逐渐复苏（见图38），然后将导致全球交易竞赛加重，我国出口或进一步承压。因而，在外需转弱、竞赛加重的布景下，估计2023年我国出口增速将接连下行趋势。

  2022年，受疫情严峻冲击，国内消费修正再次受阻，康复力度较弱。社会消费品零售总额增速持续下滑，4月份一度跌至-11.1%（见图39）。尤其是餐饮收入受影响最为严峻，2月至11月共有8个月餐饮收入总额同比负添加（见图40）。一起，居民收入增速放缓，城镇居民人均可支配收入累计同比自2021年3月的12.2%一路下滑至2022年9月的4.3%（见图41），然后导致国内消费修正缺少有力支撑。此外，居民预防性动机显着增强，城镇居民人均消费性开销累计同比出现显着下降趋势（见图41），金融机构储蓄存款余额逐月攀升（见图42），然后也限制了国内消费的康复。

  展望2023年，跟着疫情防控不断优化，疫情对经济的扰动将逐渐削弱，经济或出现企稳上升的态势，叠加出行社交活动的康复，消费将迎来较大的上升空间。2022年12月举行的中心经济作业会议也清晰提出，“着力扩展国内需求。要把康复和扩展消费摆在优先方位”，意味着消费将成为下一年经济作业的重心，这为消费持续上升提高了坚实的方针根底。从结构来看，估计跟着人员出行活动的康复，与餐饮等线下消费相关的必选消费有望取得持续上升，而经济回暖拉动居民收入提高也将有助于群众消费品需求的改进，一起地产相关工业链消费也有望完结复苏。但从长时间来看，消费动能的提高仍有赖于经济增速上升和分配结构优化的一起效果。

  2022年，在房住不炒的方针大布景下，受疫情持续冲击、商场需求弱化、房企融资受限等多方要素影响，房地产出售持续走弱，房地产出资持续下行。2月至11月，产品房出售额累计同比一向坚持负值，到2022年11月已降至-26.6%（见图43）。房地产开宣布资完结额累计同比自4月起转负，且持续下滑，到11月已降至-9.8%（见图43）。从结构来看，一线城市体现略好于二三线个大中城市中一线城市新建产品住所价格指数同比均值为3.41%，高于二线城市与三线城市新建产品住所价格指数同比均值（别离为0.19%、-2.29%）（见图44），马太效应显着。

  展望2023年，为促进房地产商场企稳，中心及地方政府、金融监管当局或将持续推出更多支撑合理购房需求的方针，叠加前期系列房地产方针落地收效，有望带动产品房出售与房地产出资回暖。值得注意的是，2022年12月中心经济作业会议指出，要“有用防备化解严峻经济金融危险。要确保房地产商场平稳展开，…，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推进房地工业向新展开方式平稳过渡”，标明房地产商场供应端方针面将持续发力，对改变房地产颓势起到坚实的方针支撑效果。不过，现在应处于方针底向商场底演进的进程中。真实商场底的出现，仍需求调查终端出售的回复状况。跟着疫情防控不断优化，服务业将逐渐复苏，居民收入或出现边沿改进，然后支撑房地产商场出售企稳上升，对2023年的房地产商场可坚持慎重达观。别的需求要点重视的是，房地产商场通过此轮调整，商场比例或将进一步向头部和优质企业会集。从近期方针导向来看，这部分企业也取得了相关方针的要点支撑，未来房地产工作的吞并收买现象或将进一步加重。

  2022年，基建出资温文发力，2月至11月，根底设施建造出资增速全体出现上升态势。虽然新开工项目方案总出资额增速下滑，但到10月，依然坚持了23.1%的增速（见图45）。一起，资金方针持续加码，6月新增专项债发行额高达1.37万亿元，到10月，新增专项债发行额仍高达4399亿元（见图46）。另据央行发布的《2022年第三季度我国钱银方针履行陈述》[6]闪现，到2022年10月末，两批金融东西算计已投进7400亿元。基建出资资金来源足够，有力地确保了基建出资的杰出添加。

  展望2023年，因为2022年专项债新增部分已根本运用完毕，一起地方政府债款压力尚存，因而2023年新增专项债难以扩容，然后将由方针性金融东西予以弥补，这也为基建出资的稳步添加供应了充沛的资金支撑。专项债与方针性金融东西的相互配合，将带动更多的社会出资进入基建项目，然后起到“四两拨千斤”的杠杆效果。估计在稳添加主基调下，受专项债与方针性金融东西的一起推进，2023年基建出资将持续发力。

  2022年，制作业出资呈前高后低走势。上半年，工业企业赢利增速坚持正添加（见图47），叠加出口改进（见图35），然后对制作业出资构成较好的拉动。1月至6月，制作业出资完结额累计同比坚持在10%以上，其间，高技术制作业引领效应显着，出资完结额累计同比坚持在23%以上，大大超越制作业出资完结额累计同比（见图48）。下半年，工业企业赢利逐渐下滑，增速由正转负（见图47），出口增速回落显着，10月起已出现负添加（见图35），一起工业企业库存持续走高，11月已大幅攀升至61943.5亿元高点（见图49）。在上述要素一起效果下，制作业出资承压，累计同比下降至10%以下（见图48）。

  展望2023年，疫情防控方针调整后，经济的自主添加才能将显着闪现，内需将出现稳步复苏痕迹，一起国家方针助推制作业转型晋级进程加速，如二十大陈述清晰提出，建造现代化工业系统，坚持把展开经济的着力点放在实体经济上，推进新式工业化，加速建造制作强国，推进制作业高端化、智能化、绿色化展开。这将有利于制作业出资坚持杰出耐性。但全球经济阑珊或将导致外需回落，然后对工业企业赢利添加发生负面影响，难以支撑制作业出资的强势添加。归纳来看，估计2023年制作业出资将出现温文复苏态势，一起在高质量展开和自主立异战略布景下，高技术制作业出资增速仍将持续抢先全体制作业出资增速。

  2022年上半年，俄乌抵触引发的全球通胀助推了我国CPI不断走高，同比从1月0.9%大幅上升至6月2.5%（见图50）。下半年虽然全球大宗产品价格有所回落，全球通胀出现平缓，但猪周期随即降临，10月末到达41.61元/公斤的高点，较4月中旬22.33元/公斤的低点几近翻倍（见图51），然后支撑CPI仍高位运转，尤其是食物CPI同比由6月2.9%突增至7月6.3%，并持续坚持高位动摇态势（见图50）。PPI方面，受全球出口疲软影响，PPI增速一路下行，自年头9.1%的增速下降至11月-1.3%的增速（见图52）。由此导致通胀剪刀差逐渐收窄（见图53）。

  展望2023年，跟着疫情防控优化的推进，社会次序将逐渐康复，居民消费热心也将逐渐开释，叠加相关消费利好方针的施行，将进一步带动消费需求复苏，大概率推进CPI上涨。不过，能繁母猪存栏增速已接连5个月上升（图54），这也预示着生猪供应将逐渐康复，猪肉价格或将进入下行周期。归纳判别，估计2023年CPI将出现温文上升态势。

  与此一起，全球经济或在2023年面对温文阑珊，然后将导致全球交易堕入低迷，使得部分出口工业品需求缺少外部动力。不过，2023年国内经济大概率企稳上升，出资端将持续发力，对工业品价格将构成必定的支撑效果。归纳判别，2023年PPI将大概率坚持弱势，出现低位震动态势。

  2022年，受疫情多点宣布、消费修正受阻、房地产商场下行等要素影响，经济添加显着放缓，钱银方针逆周期调理力度加大。1月17日与8月15日，央行别离两次下调7天OMO利率和1年期MLF利率，累计下调20个基点（见图55）；4月25日与12月5日，央行别离两次施行降准，别离调降0.25个百分点，合计开释长时间资金规划10300亿元（见图55）；1月20日、5月20日与8月22日，央行别离三次下调LPR，1年期LPR别离下调10个基点、坚持不变以及下调5个基点，5年期LPR别离下调5个基点、15个基点以及15个基点（见图56）；央行建立和新增了科技立异再借款、交通物流专项再借款、普惠养老专项再借款、支撑煤炭清洁高效运用专项再借款、设备更新改造专项再借款等多项结构性再借款东西，并投进两批总额达7400亿元的方针性开发性金融东西[7]。一起，还密布出台“金融23条”等一系列稳添加方针。

  央行在《2022年第三季度我国钱银方针履行陈述》中提出了下阶段的作业任务，即“加大稳健钱银方针施行力度，搞好跨周期调理，统筹短期和长时间、经济添加和物价安稳、内部均衡和外部均衡，坚持不搞‘洪流漫灌’，不超发钱银，为实体经济供应更有力、更高质量的支撑”。然后为2023年持续坚持稳健的钱银方针奠定了基调。一起，为改进总量与结构对立、内需缺少、方针利率传导不畅等杰出问题，估计2023年央即将会愈加重视采纳结构性东西来支撑房地产出资、制作业出资、基建出资等出资端范畴回暖，并持续加大对科技立异、普惠养老、消费等范畴的扶持力度。

  2022年，财务方针发力显着。为支撑基建出资，扩展专项债发行规划，6月新增专项债发行额高达1.37万亿元（见图46）。为支撑企业纾困，出台系列减税降费方针，如加大制作业、小微企业等增值税期末留抵退税力度、公共交通运送服务免征增值税、批发和零售业等7个工作全额交还增值税留抵税额等，这也导致了国内增值税收入下降显着， 4、5月一度出现负值，且全体低于上一年（见图57）。一起，叠加疫情冲击、经济下行等要素影响，财务减收增支导致财务出入对立杰出。到11月，财务出入差额达-8800亿元（见图58），公共财务出入缺口显着。而遭受地产连累，政府性基金出入均难以完结预算方案。到11月，政府性基金收入预算完结进展仅为60.99%，政府性基金开销预算完结度也仅为69.04%，远低于近几年水平（见图59）。

  2022年12月举行的中心经济作业会议提出，“活跃的财务方针要加力提效，坚持必要的财务支撑强度，优化组合赤字、专项债、贴息等东西，在有用支撑高质量展开中确保财务可持续与地方政府债款危险可控”。预示2023年财务方针基调将持续活跃，但另一方面政府债款问题将构成必定束缚，估计会适度扩展公共部分杠杆率，赤字率或许上升至3%（2022年为2.8%）（见图60），一起将适度扩展专项债规划，在危险可控前提下尽或许确保政府出资力度。全体判别，2023年财务方针将持续活跃，赤字率或将显着提高，专项债规划略有添加。从久远来看，还需求重启财税准则改革，特别是要进一步理顺央地财务联系。

  依据前述剖析与判别，2023年，在全球经济温文阑珊、通胀出现显着回落的布景下，海外财物装备在债市、股市、产品和钱银上也将别离出现出不同特征。

  债市方面：2022年，受俄乌抵触加重、通胀不断走高、央行强势加息、钱银方针紧缩等要素影响，美、英、法、德、意、澳等兴旺国家的10年期国债收益率大幅上行，乃至美国、意大利与澳大利亚的10年期国债收益率均匀高达3%左右（见图61）。估计2023年，随同通胀必定程度回落与经济显着下滑，首要钱银紧缩方针有望适度转向，然后导致国债收益率温文下行。因而，主张适度超配首要国家利率债。

  股市方面：受全球加息影响，各国股市皆出现普跌，新式商场国家（区域）股市略弱于兴旺国家（区域）股市，其间，兴旺国家（区域）中欧股、日股与澳股略强于美股（见图62）；新式商场国家（区域）中，巴西与印度股市体现亮眼，中韩股市体现较弱，俄罗斯股市首要受俄乌抵触影响而体现垫底（见图62）。展望2023年海外股市，美国加息周期或将完毕，钱银方针有望转向常态，然后对美股构成正面支撑。但美国经济大概率面对阑珊危险，在必定程度上又将阻止美股盈余上升。归纳来看，美股或出现震动小幅上涨的态势。欧洲经济或堕入滞胀，对欧洲股市将构成连累，欧股或持续坚持弱势。日本经济耐性杰出，对股市具有杰出支撑，但通胀危险上升或将导致日本央行收紧钱银方针，然后对股市构成限制。归纳来看，日本股市或出现小幅上升态势。新式商场经济增速放缓概率加大，一起部分新式商场国家债款危机危险上升，然后连累新式商场股市反弹，持续偏弱的或许性较大。因而，主张标配美股与日股，低配欧股与新式商场股票。

  产品方面：2022年，油价出现出倒U型走势。上半年，受俄乌抵触引发的避险交易与供应缺少危险的影响，原油价格强势上涨，布伦特原油现货价一度攀升至挨近140美元/桶的高位。下半年受美欧持续加息影响，原油价格下行，布伦特原油现货价从6月14日132.15美元/桶的高位一路跌落至年底81.41美元/桶，跌幅达38.4%（见图63）。而黄金则在2022年出现出N型走势。年头起受美国通胀攀升影响，黄金价格开端走高，随后俄乌抵触加重推升了商场避险心情，进一步带动黄金价格上涨，3月8日已涨至2039.05美元/盎司的高点。但是，美联储3月16日敞开加息周期，使得黄金价格承压，一起俄乌抵触所引发的避险心情也逐渐平缓，然后导致黄金价格敏捷回落。到10月31日，黄金价格已降至1639美元/盎司的低点，降幅达19.62%。但11月开端，美国通胀有所回落，美联储加息放缓的预期上升，然后推进黄金价格再次上扬，12月初已打破1800美元/盎司的关口（见图64）。2023年，估计全球经济温文阑珊将带动原油需求下行，然后进一步镇压原油价格，一起俄乌抵触对原油价格的影响也正边沿削弱，然后导致原油价格下行危险添加。不过，OPEC正进入减产通道，后续减产力度不确定性较大，因而判别原油价格或将出现震动下行态势。估计跟着美国通胀平缓、加息放缓，实践利率有望高位回落，然后将支撑黄金价格上行。一起，美国经济大概率出现阑珊，然后将带动美元出现回落，为黄金价格上涨供应有力支撑，因而判别黄金价格或将步入上行通道。归纳来看，主张低配原油，高配黄金。

  2022年，跟着国内疫情重复改变、防疫方针逐渐优化以及房地产方针持续发力，利率债商场出现出U型走势。1年期与10年期国债到期收益率在8月别离一度跌落至1.7005%和2.58%，随后又升至年底2.1491%和2.8436%，然后出现出先降后升的态势（见图66）。2023年，估计经济增速逐渐上升，通胀温文回暖，钱银方针相对宽松，财务方针坚持活跃，然后有望驱动利率债收益率中枢小幅上移，装备价值将有所下降，主张低配利率债。

  2022年1月至10月，受疫情扰动以及地产工作景气量下滑影响，经济下行压力增大，导致钱银方针坚持宽松，然后推进信誉利差下行。到10月末，工业债和城投债利差较1月初别离下降14.81bp和24.85bp。进入11月，地产融资支撑力度加大，叠加防疫方针逐渐优化，然后使得商场对“宽信誉”忧虑加重，危险偏好敏捷上升，然后引发理财商场“换回潮”的出现，导致信誉债遭受流动性冲击，利差敏捷大幅走高。12月末，工业债和城投债利差较11月初别离上涨51.41bp和97.62bp。2023年，“稳添加”信号清晰，估计跟着经济根本面逐渐修正，流动性环境趋好，将带动违约危险溢价下行，然后有望促进信誉利差出现必定回落。因而主张标配信誉债。

  原油方面：2022年上半年，俄乌抵触加重导致原油缺少危险上升，原油价格大幅上涨，布伦特原油现货价一度飙升至140美元/桶的高位（见图63）。下半年跟着美欧持续的大起伏加息，原油价格应声而跌，布伦特原油现货价一路跌至81.41美元/桶（见图63）。2023年，需求端层面，全球经济面对阑珊危险，然后将带动原油需求下降，原油价格大概率承压下行。供应端层面，俄乌抵触对原油价格的影响正边沿削弱，然后将难以支撑原油价格上涨，但OPEC正进入减产通道，后续减产力度不确定性较大。归纳判别，原油价格或将出现震动下行态势，主张低配原油。

  贵金属方面：2022年头，美国通胀攀升，导致以黄金为代表的贵金属价格开端走高，而俄乌抵触加重推升了商场避险心情，进一步拉动以黄金为代表的贵金属价格上涨（见图64）。3月，美联储敞开加息周期，叠加俄乌抵触引发的避险心情逐渐平缓，然后拖拽以黄金为代表的贵金属价格敏捷回落（见图64）。11月起，美国通胀有所回落，美联储加息放缓预期上升，再次推进以黄金为代表的贵金属价格上扬（见图64）。2023年，估计在美国通胀平缓、加息放缓、实践利率高位回落、美元跌落的影响下，以黄金为代表的贵金属价格或步入上行通道，主张高配以黄金为代表的贵金属。

  工业金属方面：2022年上半年，受稳添加方针影响，工业金属价格一度冲高，但疫情的延伸束缚了商场需求，叠加美联储不断加息，然后迫使工业金属价格敞开跌落方式。11月起，美联储通胀开端回落，加息放缓预期上升，加上国内防疫方针逐渐优化，商场需求有所回暖，然后再次拉动工业金属价格反弹（见图68）。2023年，虽然受全球经济增速放缓影响，铜外部需求将偏弱，但在方针支撑下，我国新动力工业将持续展开，风电、光伏、新动力轿车等范畴对铜需求的添加将有望支撑铜价安稳；虽然海外经济阑珊将限制铝商场需求，但稳添加布景下国内地产景气量将触底上升，然后有利于铝需求复苏，铝价将获支撑；在方针推进、车型降价、更新换代需求扩展等要素的一起效果下，新动力轿车消费有望出现安稳添加势头，然后将带动新动力电池产能的扩张，安稳拉升锂需求，对锂价上升供应有力支撑。因而，主张高配铜和铝、适度高配锂等工业金属。

  农产品方面：2022年，受俄乌抵触加重、极点气候频发等要素影响，粮食危机愈演愈烈，然后推进农产品价格不断上涨（见图69）。2023年，估计跟着俄乌抵触对农产品商场影响的逐渐走弱，以及首要经济体需求下降，农产品价格将面对下行压力，但极点气候的持续又对农产品价格构成阶段性支撑，估计农产品价格或将显着震动，更多出现阶段性时机。分种类来看，跟着疫情防控逐渐优化以及稳添加、扩内需的经济展开方针定调，餐饮等线下消费工作将迎来上升，油脂价格上即将重获支撑；能繁母猪存栏增速现在已接连5个月上升（图54），这也预示着生猪供应将逐渐康复，猪肉价格将进入下行周期。因而可要点重视油脂等农产品的走势，逢低布局。

  2022年，受疫情搅扰、经济下行影响，房地产商场持续走弱，房价指数逐月下滑（见图70），接连了2011年的跌势。2023年，疫情搅扰要素将在疫情防控优化下逐渐衰退，而且需求端方针与融资端方针的逐渐实现将改进房地产商场的颓势。不过，2022年12月中心经济作业会议仍指出，“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推进房地工业向新展开方式平稳过渡”。估计房地产商场将逐渐回暖，助推房价稳中有升。但在大的下行周期中，城市之间的分解会进一步显着。一二线城市在作业、教育、医疗、交通、营商环境等多方面显着优于三四线城市，然后使得人口也将逐渐向一二线城市会集，三四线城市房价难以再有较大涨幅。不过，现在中心城市特别是一线、准一线城市的“大城市病”愈加显着，在“城市群战略”这一新式城镇化思路下，特别需求重视的是城市群内部区域的房价走势。在这些区域，土地供应充沛，中心城市的外溢效应显着，是受“新市民”要点重视的置业区域，很多刚需的开释或将对此类区域房价构成显着支撑。

  2022年，美国经济出现修正态势，钱银紧缩节奏不断加速，而我国经济受疫情冲击、内需放缓等要素连累，体现不及预期，一起钱银环境持续宽松，由此带动公民币对美元汇率持续价值下降，9月末一度打破7.0的关口（见图71）。2023年，美国经济大概率出现减速，而我国经济有望显着反弹，然后将推进公民币走强。但外需回落以及全球交易竞赛加重，将导致我国出口持续承压，然后限制公民币汇率的上升。归纳判别，公民币汇率或稳中有升。

  2022年，俄乌抵触加重叠加全球流动性紧缩导致全球经济下行，全球股市普降（见图62）。一起，我国经济受疫情冲击、内需放缓的影响复苏乏力，然后导致A股全体体现弱势，沪深300指数、上证归纳指数与深证成份指数全年跌幅别离达21.27%、14.95%和25.52%。此外，从板块体现来看，获益于世界大宗产品价格的上行，煤炭工作涨幅居首，而其他工作则皆出现跌落态势，电子、传媒、计算机等工作跌幅居前（见图73）。

  2023年，在防疫方针持续优化与地产方针不断发力的支撑下，经济复苏的稳态将逐渐构成，然后有助于改进A股的危险偏好，权益类财物或将再度受商场喜爱。一起，经济阑珊以及通胀缓解将放缓欧美加息节奏，而在经济根本面稳中向好的支撑下，公民币汇率也将逐渐走强，然后将提高A股在全球权益商场中的装备价值。此外，疫情扰动将逐渐消除，消费有望持续上升，叠加房地产出资企稳、基建出资发力、制作业出资复苏等利好要素，将推进企业盈余上升，然后为A股商场供应上涨动能。一起，稳中偏松的钱银方针以及活跃的财务方针也将为A股商场供应愈加宽余的流动性。主张要点重视权益类财物，主张高配。

  分工作来看，2022年，受疫情影响，经济根本面承压，导致消费板块体现较差。但估计2023年跟着疫情防控方针不断优化，商场心情将有所好转，然后有望推进消费板块触底反弹，估值重获修正。一起，2022年12月14日，中心、国务院印发了《扩展内需战略规划大纲（2022-2035年）》[8]，提出“坚施行行扩展内需战略、培养完好内需系统，是加速构建以国内大循环为主体、国内世界双循环相互促进的新展开格式的必然选择，是促进我国久远展开和国泰民安的战略决议计划。…。适应消费晋级趋势，提高传统消费，培养新式消费，扩展服务消费，恰当添加公共消费，着力满意个性化、多样化、高品质消费需求”。对2023年消费板块的复苏供应了重要的方针支撑。从细分范畴来看，跟着经济逐渐企稳上升，餐饮线下消费场景将取得康复，消费动能由弱转强，食物饮料板块将有望迎来估值修正；获益于疫情防控方针的优化与经济增速的企稳上升，与出行相关的酒店餐饮、旅行航空等板块或迎来出资时机；房地产商场或在2023年触底企稳，估值较低的家居家电板块将从中获益；防疫方针的优化促进新冠药物成为常态化需求，一起新冠药物与疫苗研制也将持续遭到重视，估计生物医药板块将迎来装备时机，可要点重视立异药、血制品、中药等细分板块。

  饲养板块：2022年，猪肉价格自4月企稳后一路上涨，最高涨至41.61元/公斤的高点（见图51）。但跟着供应量的大幅添加以及疫情导致的需求缺少，也限制了猪肉价格进一步上涨，自11月起一路下滑，年底已降至33.96元/公斤（见图51）。但是，能繁母猪存栏增速现在已接连5个月上升（图54），这也预示着生猪供应将持续上升，猪肉价格将持续坚持跌势。因而，饲养板块尚难觅得出资时机。

  科技板块：2022年，在经济下行、股市走低的布景下，前期估值较高的科技板块也难以逃过，申万电子指数、申万计算机指数以及申万通讯指数从年头开端皆处于跌落趋势，到年底，涨跌幅别离达-36.58%、-26.48%、-16.18（见图74）。但是，从方针面来看，党的二十大陈述清晰指出，“必须坚持科技是第一出产力”，“完善科技立异系统”，“坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家严峻需求、面向公民生命健康，加速完结高水平科技自立自强”，然后提高了科技立异的战略意义。这为科技板块的企稳上升供应了方针动能。从工作面来看，在稳添加、扩内需的经济展开基调指导下，2023年经济增速将稳步上升，这将有利于科技工作盈余的边沿改进，尤其是考虑到现在工作指数与估值全体挨近底部，未来反弹的力度将较强。在科技类标的供应添加的布景下，未来大科技范畴的出资难度将进一步添加，需求对每一家公司展开深度剖析，主张要点重视国产代替大趋势下的半导体板块、医疗科技板块，以及与国家安全战略密切相关的板块，如科技与信息安全紧密结合的信创范畴等。

  制作业板块：2022年下半年开端，受疫情扰动与经济增速下滑影响，工业企业赢利由正转负（见图47），出口增速回落（见图35），库存持续走高（见图49），导致制作业出资承压，然后拖拽制作业板块走低。12月末，中证工业指数报收3282.39点，较年头跌落22.5%（见图75）。不过，近期中心、国务院印发《扩展内需战略规划大纲（2022-2035年）》说到出资结构优化方向，要重视制作业补短板转型晋级和新式根底设施的出资。二十大陈述也清晰提出，建造现代化工业系统，坚持把展开经济的着力点放在实体经济上，推进新式工业化，加速建造制作强国，推进制作业高端化、智能化、绿色化展开。方针层面为制作业的展开供应了充沛的空间。估计方针的发力叠加经济增速的上行，制作业将企稳上升，制作业板块的出资时机将逐渐闪现。可要点重视代表制作业现代化柱石的工业母机、制作业补短板方向的半导体以及获益于制作业高端化与智能化展开的工业机器人等子板块的出资时机。

  金融业板块：（1）2022年，受经济下行以及房地产商场信誉危险增大等要素影响，银工作估值下滑。到年底，申万银行指数报收3158.22点，较年头跌落-10.64%（见图76）。2023年，驱动银行板块复苏的活跃信号已然闪现：疫情方针逐渐优化、地产出资触底上升、基建出资持续发力、制作业出资温文复苏，都将支撑经济企稳回暖；地产方针频出、钱银方针稳中偏松、财务方针坚持活跃，都将助力信贷增量不减，宽信誉可期；银行理财子公司投研才能逐渐提高以及本钱商场全体转暖，将推进银行理财规划稳步上涨，银行财富办理事务有望成为银工作新的添加引擎。估计2023年银工作板块估值将获修正，出资价值凸显。特别是前期估值较低的优质股份制银行，假如在特定范畴具有显着的差异化优势，将进一步取得商场喜爱。（2）2022年，受宏观经济下行影响，本钱商场量价双降，证券工作盈余承压，估值持续走低。到年底，申万证券指数报收6986.63点，较年头大幅跌落-27.11%（见图76）。2023年，获益于经济增速企稳上升，出资者决心将逐渐康复，券商板块或迎来估值修正，出资时机闪现。注册制一旦全面落地，将推进企业上市融资的活跃性，券商板块的成长性将获更大提高。而面对经济复苏、商场转暖的经济布景以及“房住不炒”的方针布景，居民财富保值增值的需求将日趋增强，居民财物从住宅财物流向金融财物的动力大大提高，然后将推进券商财富办理商场新一轮扩容，券商板块的出资价值进一步增大。（3）2022年，受疫情的持续影响，经济增速放缓，居民消费志愿削弱，稳妥工作展开面对阻力，如寿险新事务价值（NBV）持续下降（见图77）。但保费收入同比稳步上升，赔付同比稳步下降（见图78）。而受本钱商场动乱影响，稳妥工作全体出资收益难以实现。因而，稳妥板块全体呈小幅下滑趋势。到年底，申万稳妥指数报收1013.59点，较年头仅跌落6.5%（见图76），大大低于申万银行指数与申万证券指数的跌幅。2023年，经济复苏将引致权益商场企稳上升，然后有助于稳妥工作全体出资收益的边沿改进；一起，跟着疫情冲击导致居民确保认识增强、医疗健康开销添加、普惠稳妥逐渐扩容、个人养老金准则正式落地、新动力轿车保有量不断添加等要素推进，稳妥工作将逐渐回暖，稳妥板块的估值溢价时机或将降临，未来可要点重视财物质量好、出资才能强、负债端体现稳健、运营安稳的头部险企。

  房地产板块： 2022年，受前期方针收紧以及疫情冲击，房企深陷流动性危机，“暴雷”事情频发，工作景气量持续性下滑，然后连累房地产板块不断走低，12月末申万房地产指数报收2995.12点，较1月初跌落-12.5%（见图79）。 2023年，疫情搅扰将逐渐衰退，而且需求端方针与融资端方针的逐渐实现将改进房地产商场的颓势。 现在，该板块正处于方针底向商场底演进的进程中。 该进程的演进道路及时长，以及未来能否构成预期与估值正反馈带来的戴维斯双击，将首要取决于真实的商场底，即出售数据的改进。 假如终端出售数据不及预期，不扫除还有二次探底的或许性。 别的，工作全体压力加大时竞赛格式将出现显着改变，头部企业取得的方针支撑及商场比例将进一步加大，主张重视运营相对安稳、估值较低的房地产企业。

  新动力板块：2022年，受A股全体下行影响，新动力板块也处于跌势。从申万电池、光伏设备、电网设备和风电设备指数来看，皆出现跌落趋势，跌幅均匀达22.57%，体现欠佳（见图80）。但12月中心经济作业会议清晰提出，要加速规划建造新式动力系统，加速新动力、绿色低碳等前沿技术研制和运用推行。从方针层面将有力支撑新动力工业上行力度，新动力长时间景气量趋势依旧不改。估计2023年在经济企稳上升、A股稳中向好的推进下，新动力板块将迎来触底反弹，长时间出资价值依旧具有。不过，动力结构的改进进程并非线性，短期内会遭到动力安全、技术立异的不确定性等要素限制，因而关于该板块，2023应坚持高抛低吸的根本战略。细分板块方面，可瞄准工作要害短板，要点重视储能板块。

  大宗产品、动力板块：2022年，俄乌抵触加重引发原油价格上涨，但随后在美欧持续加息下又步入下行通道。而受极点气候影响，粮食危机愈演愈烈，然后推进农产品价格不断上涨。全体来看，以原油板块为代表的动力板块的估值出现动摇跌落的走势，而以农产品为代表的大宗产品板块的估值则出现上升态势（见图81）。2023年，受全球经济阑珊影响，原油需求将难以康复，原油价格大概率承压下行，然后导致以原油为代表的动力板块缺少上涨动能，持续坚持下行态势。而虽然俄乌抵触对农产品商场影响的削弱将在必定程度上限制农产品价格的上行，但频发的极点气候又将对农产品价格构成支撑，以农产品为代表的大宗产品板块可考虑逢低布局。

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